撰文 | 刘冬雪

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编辑 | 陈芳

10月10日，有着“中国城市户外第一股”之称的蕉下向港交所更新了招股书。数据显示，今年上半年蕉下营收22.1亿元，已经逼近去年全年24.1亿元的营收，并且还扭亏为盈，半年净赚4.9亿元，与去年的巨额亏损形成了鲜明对比。

蕉下究竟是怎么赚钱的？

（图源/视觉中国）

半年赚5个亿背后

那个巨亏的蕉下，突然不亏钱了。

和所有新消费企业一样，蕉下刚开始递交招股书时，最引人注目的是巨额亏损。数据显示，2019年、2020年到2021年，蕉下净利润分别为-0.23亿元、-7.7万元和-54.7亿元，而这三年其营收才只有3.9亿元、7.9亿元和22.1亿元。

按照2021年的亏损额计算，蕉下相当于每收入1元，就得赔2.48元。不过，这个局面在今年上半年被扭转了，蕉下今年上半年净赚近5个亿，净利润为4.9亿元。

一家公司若要提升盈利能力，无非开源节流。蕉下招股书显示，2019年至2021年，其销售成本占营收的比例从50%下降至40.9%，并在今年上半年进一步下降至39.7%。另外，2022年上半年，其分销及销售开支为7.25亿元，占营收的32.8%，而2021年该项费用的占比为45.9%。

但这还不是最主要的原因，从金额上看，蕉下的成本依然处于上涨的态势，其中销售成本增速与收入增速相当，同比均增长了八成。造成蕉下2019年到2021年持续亏损的，是由于大量可转换可赎回优先股公允价值的变动调整。

简单来说，就是蕉下的老股东持有一些优先股，蕉下的净利润亏损实质上是把所有者权益暂时挪到了负债里，而不是经营产生的亏损。公司上市后，这部分优先股将转为普通股，再一次性挪回到所有者权益里。

2019年到2021年，蕉下因可转债可赎回优先股的公允价值变动导致的亏损，分别为0.41亿元、0.36亿元和55.94亿元，而今年上半年这个指标从亏损变成了正数，为1.56亿元，因此一下子让蕉下从巨亏变成了大赚。

而扣除这个因素影响，蕉下过去三年的经营利润是赚钱的，2019年到2021年分别盈利0.22亿元、0.45亿元和1.47亿元。

蕉下最开始是从一把“小黑伞”被消费者熟知的，不过，短短几年，蕉下的营收结构发生了质的变化，不再依赖于伞的收入，产品延伸至全线硬防晒产品。

招股书显示，目前蕉下的收入主要来自服装、伞具、帽子等方面，过去三年来自服装方面的收入贡献度提升明显，从2019年的0.8%上涨到2020年的17.5%，2021年又增至29.5%，今年上半年继续上涨至35.8%。

与之相比，伞具在蕉下收入中的贡献度在逐年递减，2019年到2021年以及今年上半年分别为，86.9%、46.5%、20.8%和11.8%

(图源/蕉下招股书)

今年上半年，蕉下22.1亿元营收的总盘子里，服装贡献了7.9亿元，其次是其他配饰为6.03亿元，排第三的帽子是4.97亿元，而伞只卖了2.6亿元。

售价在逐年增高

蕉下能赚钱，还是因为这是一门好生意，虽然产品卖得贵，却吸引了一批忠实的用户。

过去三年不管是服装，还是伞具，又或者是帽子，蕉下的平均售价均在不断走高。

招股书显示，2019年蕉下的服装平均售价是105.4元，2020年涨至120.6元，2021年再次增至121.5元，今年上半年变成了129.3元。伞的平均售价则从2019年的92.8元涨到了2021年的103.5元，今年上半年是102.5元。帽子同样如此，2019年平均售价是61.6元，今年上半年是98.1元。

产品平均售价不断走高的同时，蕉下产品的销量也在大幅增高。数据显示，2019年服装、伞、帽子的销量分别是2.9万件、360万件和43万件，2020年这三个数据增至115万件、390万件和133万件，2021年再次提高至585万件、485万件和479万件，而今年上半年仅服装就卖了611万件，伞和帽子卖了255万件和506万件。

销量增多背后，是因为蕉下的客户数量在提升。拿天猫旗舰店举例说，付费客户总数从去年上半年的450万进一步增长至今年上半年的550万，并且2021年蕉下天猫旗舰店用户复购率高达46.5%。

这也使得，蕉下的毛利率在不断增高。数据显示，今年上半年，蕉下整体毛利率高达60.3%，相比于2019年提高了10.3个百分点；净利率则为22.3%。

(图源/蕉下招股书)

要知道，2021年，服装企业内113家上市公司整体毛利率在25%左右，净利率也就5%，蕉下的净利率已经堪比行业整体的毛利率。

而蕉下之所以能有如此高的毛利率，与其经营模式不无关系。蕉下是典型的“轻资产运营”，也就是公司负责产品的研发、设计、销售，产品的生产交给代工厂。这种模式很常见，尤其是对于初创公司。

虽然避免了自建产线的高投入，但如何算外包的帐也是有门道的。举个例子，蕉下现在要推出一款新品，其会先定零售价，再确定盈利的倍率，以此推算各环节成本，而后向上游匹配厂商。

关于蕉下给产品定价的倍率，有研究人员做过分析。以保暖内衣为例，保暖内衣行业的平均倍率为2.5，而蕉下将其倍率设定为3.66。与此同时，蕉下为伞、口罩、帽子等强势品类设定的倍率则更高，基本上超过4，有些甚至达到5。高定价，也就保障了蕉下的高毛利。

瞄准精致女性

2011年，蕉下创始人马龙发现香港女性非常热衷于参与城市户外运动，于是萌生了为女性提供户外装备的想法。

户外、女性，前者是有潜力的市场，后者是有消费能力的客群，都为蕉下的成长提供了足够肥沃的土壤。

根据《2022抖音电商十大潮流生活趋势报告》，过去一年，42.4%的抖音平台用户将户外休闲运动作为重要的娱乐放松方式，38.5%的用户表示一年会安排6次以上活动，并会在周末或闲暇时间参加徒步、爬山、露营等户外活动。

而精致女性是市场上净值最高的人群之一，她们同时兼具消费力和话语权，在中国的体量约为2亿人左右。为了抓住这些核心目标客群，蕉下没少在营销上下功夫。

（图/视觉中国）

仅2021年，蕉下就与600余位KOL/KOC合作，并邀请赵露思代言，还频频与李佳琦、罗永浩等顶流主播合作，为品牌带来几十亿的曝光量。

这些为蕉下迅速打响了知名度，但投入也不小。招股书数据显示，2021年蕉下销售费用为11亿元，超过了9.7亿元的年销货成本。今年上半年，其销售费用又花掉了7.3亿元。

另一方面，代工随之而来的品控问题，也让其产品的风评受到影响。其所谓的“AirLoop面料”“L.R.C涂层技术”“全向推拉蜂巢技术”等黑科技，在业内人士看来，更多的只是一种营销话术。

尽管蕉下目前的市场份额领先，但分散的市场也意味着其尚未占据绝对的优势，而不论是来着消费者的质疑还是同行的紧追，无疑都不好应对。

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